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【彼得·诺兰】金融与实体经济:中西方自亚洲金融危机以来的发展

前言中西方金融体系之间的相互作用,将大大影响全球金融体系的监管方式。金融与非金融(“实体”)经济的共生关系是政治经济的核心。监管金融体系以保障共同利益是公共政策的重要任务。如何以最佳方式完成该任务是一个深刻但尚未解决的问题。关键问题在于金融机构在多大程度上控制公共政策或被公共政策控制。亚洲金融危机(AFC)爆发期间,很少有人能想到中国与西方的金融体系会发生什么样的转变。中西方对待钱和金融的不同哲学基础决定了他们所走的道路。


西方西方存在着根深蒂固的二元式对立思想,一部分人认为追求“以钱生钱”是违反道德的罪恶行为,必须下地狱,而另一部分人则相信,个人对金钱的强烈追求是实现经济成功、建立自由社会的基础。事实上,在西方的历史进程中,大部分时间金融业活动几乎不受限制。17世纪,政府开始受到金融业长期的“规制俘虏”。19世纪末,美国几个银行组成的小团体对政府政策制定具有重大的影响力,这种影响力在20世纪20年代达到顶峰,导致金融投机现象比比皆是,最终发展成“大萧条”。


从1945年到20世纪70年代,银行业受到更严格的监管和监督。这意味着该行业几乎成为一个受监管的公共事业机构,利润不高、风险很少、竞争较低。金融业与“实体”经济基本达成平衡。这是西方金融历史上最稳定的时期,国内生产总值(GDP)的增长比之前或之后都更加迅速。整个时期内,严格的金融监管始终受到意识形态攻击。


20世纪70年代以后,实体经济的产业集中度越来越高,刺激金融业出现了与之并行的进程,从而加强了金融业的“声音”。政府与金融之间的“旋转门”,以及其他各种影响力渠道,主要是学术界的经济学家的影响力,为金融巨头企业对政策制定者和监管机构的“规制俘虏”大开方便之门。一系列政策帮助金融企业摆脱了现有的限制,为它们提供了丰厚的获利机会。在全球金融危机(GFC)爆发之前和之后,货币政策一直侧重于消费者价格波动。资产价格波动、包括房价波动不属于中央银行的职责范围。所谓“独立”的中央银行时常根据消费品价格的变化,对政策利率进行小幅调整,而与此同时,在放松管制的金融市场,资产价格通胀的“大火”正在熊熊燃烧、肆虐不休。相对于“实体”经济,债务和资产价格的持续增长使“资本市场”出现了革命性的发展。对实体经济包括基础设施的投资萎缩,而对资本市场的投资和金融“投资”激增。金融利益织成的密网迫使政府和监管机构维持资产价格通胀。许多人为“财富错觉”和随之提高的贷款额度而喜不自禁,乐于为不敢在资产价格提高时“拿走酒坛”的政府投票。


金融与实体经济的关系已经发生巨大转变。资产价格提高与债务增加的这种相互共生关系是导致全球金融危机出现的核心机制。但这一机制后来并未改变。20世纪80年代以来最重要的“长期趋势”就是资产价格和债务不断增加,同时实际利率不断下降。20世纪60和70年代,全球债务总量与全球GDP的比值大约为130%,到1997年这一比值达到235%,2008年升至280%,到了2018年达到318%。为解决金融危机而采取的政策有意“重新推高资产价格”。金融与实体经济之间的关系比2008年之前更不平衡。西方的金融体系望向深渊。资产价格与利率的“迅速反弹”将会削弱金融、经济和社会稳定,这可能对国际关系造成危险的影响,特别是西方与中国的关系。


中国:自周朝以来,中国对“以钱生钱”的态度基本上始终以务实为根本,而不是讲求意识形态。官僚机构一直认为追求利润和赚钱可以产生强大的积极力量,值得推广和尊重。除1956至1976年之外,政府从未抨击过商业和金融。但商业和金融左右政府政策和实践的观念为中国政治传统所不容和厌恶。仅在短暂的国民党民国统治时期(1927-1936年),金融与政府交织在一起,服务于大家族(蒋宋孔陈)的小集团利益。中国的政治理论和实践一致认为,精英官僚阶层不应受商业和金融的掌控,且商业和金融应该出于公共利益被监管。官僚机构始终支配着国家的思想基础和价值体系。受过良好教育、凭个人才学入仕为官的学者型官员——“君子”是最受尊重的社会阶层。君子的最高道德责任是为民谋利,而不是为金融利益服务。


1978年以来,中国致力于寻求一条改革金融体系的中庸之道,鼓励经商和赚钱,同时对不同的金融业监管方法加以尝试,以提升整个社会的福利水平。“以钱生钱”的空间被大大增加了。中国人跻身世界富人行列。尽管如此,意识形态和监管结构最终处于官僚机构的牢牢控制之下,随着专业能力提升,官僚机构已经能够有效地管理金融体系。中国共产党是改革的核心。一方面对中国主要金融企业实施重组、现代化转型和上市,另一方面坚持国有制为主体,维护中国共产党对金融体系的控制。监管措施包括中国共产党负责实施金融业高管的甄选及业绩评估,以及党委的地位被正式写入金融企业公司章程之中。中国人民银行(PBOC )和银监会(CBIRC )由中国共产党统一领导。


自全球金融危机爆发以来,中国在电力、电信、供水、污水处理、公路、高铁、港口、航空运输、卫生和教育等方面实现了“基础设施革命”。这场革命主要是由国有银行体系提供资金。基础设施建设及建筑材料部分(水泥、钢铁、铝、化学品和机械)主要由国家资产监督管理委员会(国资委)(SASAC)下属的国有企业提供。这场“基础设施革命”直接提高了民众的福利水平。它对中国广大非国有部门和在华经营的外国公司都很重要。


中国的金融企业迅速改善了公司治理、信息技术、风险管控和人员能力。全世界按市场总值计算排名前十位的银行中,中国就占了五个。中国的金融企业似乎已经赶上甚至超过了西方金融企业,在国内市场的地位根深蒂固,似乎能够在“全球公平竞争环境”中经受住来自国际领先企业的竞争。


两个不同的体系中国仍基本与全球金融市场隔绝。2018年9月,中国宣布了开放资本市场的措施。尽管遭受全球金融危机的打击,与美国金融企业为首的全球金融企业依然主导全球金融市场。它们占据了排名前50位的资产管理公司,排名前20位的投资银行,排名前10位的外汇交易、财富管理、贸易融资和基础设施融资企业,以及排名前4位的资产托管公司。西方企业还主宰着对资本市场至关重要的辅助性活动,例如法律服务、审计、咨询、数据提供和评级机构。中国金融业的核心信息技术大部分也来自西方(主要是美国)的主要供应商。


在许多方面,中国金融企业的运作机制不同于全球企业。国有企业依然构成五大银行的客户主体。非利息收入在其收入中所占比例仍然相对较小,国际业务相对较少。非中国籍员工的比例很小,与全球金融企业的领导者相比,高管人员薪酬微不足道。中国共产党的核心作用被写入银行的组织章程之中。这些种种差异意味着在全球资本市场的“公平竞争环境”中,外国企业与中国企业的竞争将是漫长而复杂的。


这两种不同的体系如何相互作用,对于世界金融体系至关重要。中国金融体系的哲学基础与西方截然不同。伴随着中国资本市场的进一步开放,主导全球资本市场的大型全球公司可以为中国金融体系的现代化做出不凡的贡献。然而,它们必须接受中国金融体系的监管由中国共产党领导,并服务于广大中国人民的利益。它们无法对中国金融体系的治理施展“规制俘虏”。影响世界货币管理方式的国际机构仍然掌握在高收入国家手中。几乎可以肯定的是,中国和其他发展中国家在这些机构中将发出更有力的声音。“货币”的全球治理最终形态的面目尚未清晰,但其很可能与今天的情况大相径庭。


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